东方雨虹(002271)：零售渠道高增长 盈利能力改善

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投资要点

公司披露2023 半年报，实现营收168.52 亿元，同比+10.1%，主要是渠道拓展、产品品类增加带来的主营业务产品收入增加所致；实现归母净利13.34 亿元，同比+38.07%，扣非后归母净利12.43 亿元，同比+39.59%。其中，二季度实现营收93.57亿元，同比+3.99%，归母净利9.49 亿元，同比+46.15%，扣非后归母净利9.19 亿元，同比54.71%。

2023 年上半年分产品来看，公司的防水卷材、涂料、砂浆粉料、工程收入、其他主营收入、其他业务收入分别实现营业收入71.84、51.85、19.05、13.67、7.91、4.20 亿元，分别同比变动+1.13%、+22.46%、+42.99%、-4.99%、+32.16%、-29.91%，民建集团实现营业收入43.84 亿元，同比增长34.69%；防水卷材为销售主要产品，占主营收入的42.63%，涂料、砂浆粉料同比增速高，主要系公司持续拓展零售端业务、持续渠道下沉以及德爱威涂料与非防水业务仍然保持较快增长趋势所致。

2023 年上半年期间费用占比为16.44%，同比+0.09 个百分点。1）销售费用率8.76%，同比+0.59 个百分点，主要系促销费、广宣费等增加所致；2）管理费用率5.65%，同比-0.43 个百分点，管理费用同比+2.38%；3）财务费用率0.54%，同比+0.06 个百分点，财务费用同比+24.77%；4）研发费用率1.50%，同比-0.14 个百分点，研发费用同比+0.63%。

2023 年上半年公司资产负债率42.57%，上年同期为42.47%。短期借款55.90 亿元（22 年同期48.65 亿元）；长期借款10.71 亿元（22 年同期5.08 亿元）；应收账款136.76 亿元（22 年末108.79 亿元）。

2023 年上半年现金流，经营活动产生的现金流量净额-39.43 亿元，同比+43.51%，主要系上半年销售商品、提供劳务收到的现金增加所致；2023 年上半年公司每股经营性现金流净额为-1.57 元/股，同比+1.21 元/股；投资活动产生的现金流量净额-7.25亿元，较上年同期+51.29%；筹资活动产生的现金流量净额-2.80 亿元，较上年同期+87.47%。

盈利预测：我们调整盈利预测，预计2023-2025 年归母净利34.91、43.80、54.27 亿元，根据8 月9 日股价对应PE 分别为21.5X、17.2X、13.8X，维持“增持”评级。

风险提示：房地产开工持续下行；原材料价格大幅上涨；应收账款带来坏账损失的风险；新业务拓展不及预期；竞争加剧导致毛利率下行。

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